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游族網絡(002174)

公司股權轉讓完成，新股東或將帶來新驅動。 2023 年 3 月 15 日，公司的第一大股東變更為上海加游企業管理合伙企業（有限合伙）， 后者持有 11.72%公司股份。 目前公司新董事長是上海加游的實際控制人宛正。 我們認為隨著新股東的進駐，其帶來的資源協同或將帶來業務新的驅動力。

兩年內資產負債表出清， 商譽降至 2 億元以下。 公司資產負債率從 20Q4 的高峰 41.12%降至 22Q3 的 23.46%；短期負債從 20Q2 超 20 億元減至 22Q3 不足 2億元。近兩年，貨幣資金維持在 15 億元左右波動，目前現有資金儲備充裕，22Q3 達 14.35 億元左右，杠桿大幅下降。經過數筆大額攤銷，公司 22Q3 無形資產降至 3 億元以內，主要為游戲項目計提。另外，公司對海外 Bigpoint資產計提商譽減值準備， 公司商譽賬面凈值下降至 2 億元以下。

內部調整強化研發，推動公司研發能力提升。 2021 年公司進行內部組織結構調整：（ 1）內部資源向研發傾斜，五大研發工作室升級為一級部門，加大研發投入的同時獲得更多獨立運營及決策權；（ 2）公司新成立的創新院主要負責技術突破與創新品類延展， 每年將投入不低于 10%的毛利用于次世代技術產品、創新類項目和產品的研發與投資；（ 3）公司成立全球化發行事業部，聚焦主營業務和全球化視野，強化出海優勢，進一步提升全球研發一體化的能力。此外，公司堅持研發投入，自 2016 年至 2021 年，研發投入持續呈現上升趨勢， 2021年研發投入同比大幅增加 9.29%至 6.22 億元，且占總營收的比重達 19.41%；同時，公司研發人員數量占比從 2016 年的 43%提升至 2021 年的 70%。

全球化戰略布局，在研產品管線儲備豐富。 根據 data.ai 公布的 2023 年 2 月中國游戲廠商出海收入排行榜， 公司位列第 26 位，排名上升 1 位。公司穩步推進“全球化卡牌+”戰略，成功推出自研卡牌《少年三國志》系列、《女神聯盟》系列、《盜墓筆記》 系列、自研 SLG《權力的游戲：凜冬將至》、《圣斗士星矢：覺醒》等多款知名游戲產品。 2022 年上半年公司海外業務營業收入達 6.15 億元，占比高達 60.1%。公司未來將有一系列符合“全球化卡牌+”戰略的自研游戲儲備上線，其中包括創新卡牌游戲《代號行者》、卡牌+SLG 游戲《代號 G》、射擊類游戲《代號曙光》、 ACT 卡牌游戲《代號 U》 等多款自研產品，同時公司正在進行的《三體》系列 IP 游戲開發，預計將于未來 3-5 年陸續推向市場。

投資建議： 我們認為公司前期上線的新產品預計將在 2023 年逐漸釋放利潤，且后續儲備產品豐富，新股東協作或會帶來新的資源和發展機遇，因此我們預計 22-24 年 公 司 營 收 分 別 為 20.87/26.89/34.51 億 元 ， 同 比 變 動-34.87%/+28.86%/+28.31%；歸母凈利潤分別為-4.07/3.82/5.28 億元，同比變動-342.39%/扭虧為盈/+38.40%。對應 4 月 24 日收盤價， 23E-24E 年 PE 分別為 47/34倍。首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示： 宏觀經濟風險；行業監管風險；產品表現不及預期風險；游戲海外拓展和營銷不及預期風險等

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